پبش از بحران ۲۰۰۸، اقتصاد جهانی نه بر پایه آرامش و ثبات، بلکه بر پایه نوعی بازی تسلیحاتی پنهان بنا شده بود. همانطور که در دوران جنگ سرد، قدرتهای بزرگ برای عقب نماندن از حریف، پیوسته تسلیحات هستهای خود را افزایش میدادند، آن روزها نیز بازیگران بازارهای مالی برای کسب سود بیشتر، درگیر ساخت اهرمهایی پیچیده بودند. اما آیا استفاده بیرویه از اهرم در نظام مالی میتواند به فروپاشی منجر شود؟ در این گزارش آکادمی پاداش به بررسی ریشههای استفاده از اهرم مالی، پیامدهای بحران ۲۰۰۸ و جایگاه سلطه مالی در اقتصاد امروز میپردازیم….
بازی تسلیحاتی در سیاست؛ رقابت مالی در بازارها
در سیاست بینالملل، رقابت تسلیحاتی وضعیتی است که در آن رقبای نظامی برای حفظ موازنه قدرت، پیوسته توان نظامی خود را ارتقا میدهند. مثال کلاسیک این پدیده، رقابت میان آمریکا و شوروی در نیمه دوم قرن بیستم است؛ جایی که تعداد کلاهکهای هستهای از چند صد عدد در دهه ۱۹۵۰ به بیش از ۶۰ هزار کلاهک در دهه ۱۹۸۰ رسید. منطق حاکم بر این بازی بسیار ساده و در عین حال خطرناک بود؛ هیچکس نمیخواست آغازگر نابودی باشد، اما هیچکس هم توان خروج از این رقابت را نداشت.
این منطق دقیقاً در بازارهای مالی تکرار میشود. در اینجا، سود همان قدرت است. اگر یک بانک یا صندوق سرمایهگذاری با استفاده از اهرم بالا به بازدهی خیرهکنندهای دست یابد، سرمایهگذاران به سمت او سرازیر میشوند. این اتفاق باعث میشود رقبا نیز برای عقب نماندن از غافله، ناچار شوند مسیر مشابهی را در پیش بگیرند. این چرخه بازخورد مثبت که تحت عنوان بازی اهرمها شناخته میشود، سیستم مالی را به سمت سطوح خطرناکی از ریسک میکشاند.
اهرم مالی چیست و چرا سیستم را شکننده میکند؟
به زبان ساده، اهرم مالی (Financial Leverage) به معنای استفاده از بدهی برای افزایش توان سرمایهگذاری است. تصور کنید شما ۱۰۰ دلار سرمایه دارید؛ اگر بدون اهرم در بازاری سرمایهگذاری کنید و سود آن بازار ۵ درصد باشد، سود شما ۵ دلار خواهد بود. اما با استفاده از یک اهرم ۱۰ به ۱، شما ۱۰۰۰ دلار در بازار سرمایهگذاری میکنید. حالا ۵ درصد سود بازار، معادل ۵۰ دلار یا ۵۰ درصد بازدهی روی سرمایه اولیه شماست.
ظاهراً این یک معامله برد-برد است؛ اما شمشیر اهرم دو لبه دارد. همانقدر که در سودها به شما کمک میکند، در زیانها نیز شدت عمل را افزایش میدهد. اگر ارزش دارایی شما تنها ۵ درصد کاهش یابد، در حالتی که از اهرم ۱۰ به ۱ استفاده کردهاید، کل ۱۰۰ دلار سرمایه اولیه شما از بین میرود. به همین دلیل است که هرچه نسبت اهرم در یک سیستم اقتصادی بالاتر باشد، شکنندگی آن در برابر کوچکترین شوکهای بازار به شدت افزایش مییابد.
درسهای فراموشنشدنی بحران ۲۰۰۸
بحران مالی ۲۰۰۸، بهترین مطالعه موردی برای درک پیامدهای استفاده افسارگسیخته از اهرم است. در سالهای منتهی به این بحران، بانکهای سرمایهگذاری ترازهای خیرهکنندهای از اهرم مالی را گزارش میکردند. بانکهایی نظیر لمان برادرز با نسبت ۳۱ به ۱، بر استرنز با ۳۳ به ۱ و مریل لینچ با ۳۲ به ۱، عملاً با اندک تغییر منفی در قیمت داراییهایشان در آستانه ورشکستگی قرار داشتند.
پیچیدگی در این بازار با ابزارهایی مانند CDO (تعهدات بدهی وثیقهای) به اوج خود رسید. حجم این ابزارها از ۹۰ میلیارد دلار در سال ۲۰۰۰ به بیش از ۱.۳ تریلیون دلار در سال ۲۰۰۷ رسید. در آن زمان، بسیاری از این CDOها با وجود ریسک بالا، رتبههای اعتباری AAA دریافت کرده بودند. زمانی که قیمت مسکن در آمریکا شروع به ریزش کرد، این اهرمهای پنهان باعث شدند سیستم مالی در یک چشم به هم زدن فرو بپاشد. ورشکستگی لمان برادرز با ۶۰۰ میلیارد دلار دارایی و تنها ۲۵ میلیارد دلار سرمایه، نماد شکست سیاستهای مبتنی بر اهرم بیش از حد بود.
دوران پسابحران: جابهجایی ریسک، نه حذف آن
پس از فاجعه ۲۰۰۸، نهادهای نظارتی با هدف افزایش تابآوری سیستم، قوانین سختگیرانهتری را برای بانکها وضع کردند که نسبتهای اهرم آنها را کاهش داد. اما این کار به معنای حذف ریسک نبود؛ بلکه تنها مکانیسم جابهجایی ریسک به سطوح دیگر اقتصاد اتفاق افتاد.
امروزه شاهد انتقال ریسک از بانکهای تجاری به ترازنامه دولتها هستیم. پدیدهای که اقتصاددانان آن را سلطه مالی مینامند. در این شرایط، هدف اول سیاستگذاران حفظ ثبات در بازار بدهی دولت است. در حال حاضر، حجم کل بدهی جهانی از مرز ۳۰۰ تریلیون دلار گذشته است. برای درک عمق فاجعه، کافی است نگاهی به نسبت بدهی به GDP در آمریکا (حدود ۱۲۰ درصد) و ژاپن (حدود ۲۶۰ درصد) بیندازیم. در این ساختار، دولتها برای اینکه بتوانند هزینههای خود را پوشش دهند، به بدهیهای بیشتر و در نتیجه استفاده مداوم از اهرم دولتی وابسته شدهاند.
بانکهای مرکزی؛ معماران جدید ریسک سیستمی
با وجود توانایی بانکهای مرکزی برای مداخله در بازار که نمونه بارز آن افزایش ترازنامه فدرال رزرو از ۴ تریلیون دلار به ۹ تریلیون دلار در سال ۲۰۲۰ بود، ریسکهای ساختاری همچنان باقی هستند. مداخله در بازار، اگرچه در کوتاهمدت از فروپاشی جلوگیری میکند، اما در بلندمدت منجر به افزایش کژمنشی (Moral Hazard) میشود.
بحران اوراق قرضه بریتانیا در سال ۲۰۲۲، هشداری جدی بود. یک تصمیم مالیاتی ساده باعث شد صندوقهای بازنشستگی که از اهرم در استراتژیهای پوشش ریسک خود استفاده میکردند، در آستانه سقوط قرار بگیرند. این حادثه ثابت کرد که حتی در قلب بازارهای مالی توسعهیافته، اهرمهای پنهان هنوز به عنوان یک بمب ساعتی عمل میکنند. علاوه بر این، وابستگی جهانی به دلار که حدود ۵۰ درصد از بدهیهای بینالمللی با آن صادر شدهاند باعث میشود هرگونه نوسان در سیاستهای پولی آمریکا، به صورت یک شوک اهرمی در سراسر جهان منتشر شود.
آیا خروج از این بازی ممکن است؟
در حال حاضر، سیستم مالی جهانی در وضعیتی شبیه تعادل بازدارندگی مالی قرار گرفته است. همه بازیگران اصلی از خطر انفجار ناشی از سطوح بالای اهرم آگاهند، اما هیچکس نمیتواند از این بازی خارج شود. وابستگی شدید رشد اقتصادی به جریان بدهی و نقدینگی، باعث شده است که توقف یا کاهش استفاده از اهرم، هزینههای سنگین رکود اقتصادی را به همراه داشته باشد.
برای سرمایهگذاران و تحلیلگران، درک این حقیقت حیاتی است که سیستم مالی امروز نه بر اساس حذف ریسک، بلکه بر اساس مدیریت بحرانهای متوالی طراحی شده است. نگاهی به شاخصهای کلان نشان میدهد که هرچند ابزارهای قدیمی (مانند بحران ۲۰۰۸) کنترل شدهاند، اما اهرم در قالبهای جدید، پیچیدهتر و گستردهتر در حال فعالیت است.
در بازی اهرمها، بزرگترین ریسک، نادیده گرفتن شکنندگی سیستم در زمانی است که بازارها آرام به نظر میرسند.
فرهنگ نجاتیان هستم، کارشناس ارشد اقتصاد.
علاقهمند به کاوش بازارها و راهی که بازار با آن دنیا را تغییر میدهد.
کوششم بر این است که با پژوهش در این مسیر دانش اقتصادی رو در جهان مالی پررنگتر کنم
